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分众传媒的私有化协议终于尘埃落定，Giovanna母公司将以普通股每股5.50美元，或ADS每股27.50美元的价格收购分众传媒。国内最大规模的杠杆并购即将在2013年第二季度完成。

德意志银行于2013年1月2日发布的投资报告宣布了分众私有化脚步的最新进展，即分众传媒很快将向美国证券交易委员会(SEC)提交Schedule 13E-3文件，详细阐述合并协议的内容，并提供包括尽职调查、财报咨询报告等重要信息。这桩私有化交易的最后的东风，只剩公司股东最终的投票批准。

四个月前，董事长江南春联合方源资本、凯雷集团、中信资本、鼎晖投资、中国光大控股等五家投资方，向分众传媒董事会提交了私有化建议书(鼎晖投资在最新消息中退出收购)，最后达成的收购价格，与要约发出前的最后一个交易日(2012年8月10日)23.38美元的收盘价相比，溢价17.6%。收购交易将让分众传媒的股权价值达到37亿美元。

分众曾解释选择退市是因为中概股在美国估值过低。不过，从鼎晖投资退出私有化开始，私有化之后的分众就面临着更不确定的未来，在互动屏上的尝试失败，也让分众在未来重新上市路上的估值，面临更大风险。

估值分歧

根据分众传媒发布的2012年第三季度财报，该季度分众的净营收约为2.563亿美元，同比增长23%。如果乐观的按照现在的增长速度计算，分众传媒今年全年的营业收入可以轻松超过60亿元，净利润逼近20亿元。

在海外市场，投资者与消费者不统一，而国内广告行业的潜规则又不能说，美国早已经出现过卖场联播广告公司PRN失败的案例，美国投资人当然不好理解中国特色的分众商业模式。

拿私有化价格与分众当前股价(较2007年的峰值65.1美元已经下降了60.6%)以及目前市值33.9亿美元相比，显然分众认为其市值被市场大大低估了。

根据《投资者报》的报道，分众内部人士曾透露，选择退市，一方面是因为中概念股在美估值偏低，美国投资人不理解中国特色的分众模式；另一方面，公司将会有长期的战略调整，这种调整会影响到财报的表现。因此，需要进行私有化。其实，第二点对财报表现的顾虑，其实也是基于对第一点的担忧。

对于分众来说，选择抛弃这一尴尬的角色也许是明智之选。至于分众这家中国广告传媒行业首支海外上市的传奇公司，以私有化的方式落幕，转身的空间有多大呢？

由于基金最终需要退出，转板上市是分众最可能的出路。但是，鼎晖投资的退出就说明购买者之间对其未来估值产生分歧。

统计显示，中国的展示广告市场正在成熟饱和，一线城市的大多数办公楼内都已安装了广告屏幕。

业务过了高增长期，未来转板上市就很难有奇迹发生。目前，分众传媒在纳斯达克上市的市盈率为12倍左右。A股上市往往困难而不定期，如果江南春将分众传媒带回港股上市，常规市盈率应该也在15-30倍之间，对于VC面临的等待风险而言，并不是划算的买卖。

争夺碎片化时间

在今年某区域分公司周年大会视频讲话中，分众CEO江南春再次强调他个人对未来媒体变革的看法，“第一是资讯模式的改变，从报纸和电视到互联网、手机的转变；另外一个是生活形态的变化，人们的生活越来越多元化，碎片化。”

基于此，分众的判断是，谁能把广告植入到目标受众的生活轨迹中去，谁就是赢家。如江南春所说，“广告主的预算不是分配在不同种类的媒介上，而是不同受众的不同生活轨迹，不同的媒体接触点上。”

这正是分众模式的核心理念。从分众的销售团队口号，到2005年为纳斯达克IPO讲的故事，分众的模式就是要利用人们的“碎片化”时间和“无聊”时间，将这些零散的注意力出售给广告主，从而将广告的空间延伸到消费者坐电梯、上班族等电梯以及在逛卖场购物的闲暇时间。而占据越多的LCD屏幕，就意味着占据了更多的“接触点”。2012年初，分众号称已经拥有约18万块液晶显示屏。

在江南春回归分众重新担任CEO的三年中，主力“再造分众”。不仅将分众的核心业务楼宇、框架和卖场三大部分向二三线城市拓展，另外在运营和效率上加强广告投放的“精准化”。接下来的两年中，2010年分众的营收和净利润分别达到5.163亿美元和1.843亿美元，扭转了此前亏损的局面；2011年年报显示，营收7.926亿美元，净利润再创纪录，达到2.009亿美元。

分众早期的成功，关键就在于掀起了屏幕革命，为传统的广告传播渠道开辟了新的疆土。不过，随着智能手机和移动互联网的诞生，和微博、微信的崛起，碎片化的时间又再次回归到个人手中——当用户低下头去盯着手机时，分众的广告屏幕还能吸引人们的注意力吗？

“注意力”经济竞争力不再

根据i美股分析师李雪的分析，近年来楼宇LCD市场饱和度较高，增长空间已经十分有限。而浑水在2011年发布的对分众做空报告中，质疑的理由之一就是针对其楼宇LCD数量，指出分众为了达到披露的数据，在LCD显示屏网络数量中，包括大约30,500块平面海报。

从分众今年的业绩来看，第二季度净利润的同比增幅37.6%；而第三季度净利润增幅仅有4%。

根据易观国际发布的《中国LED户外电子屏广告市场研究报告2012》(上图)，户外电子广告市场规模在今年一季度出现显著下降。按照这一趋势，户外电子屏广告市场规模的增长将越来越有限，其中，细分市场份额高达39.9%的楼宇广告自然也难以实现进一步增长。

分众是为广告主服务的，因此广告的到达效果非常重要。而覆盖率并不等于到达率，以前填补了无聊时间的液晶屏，已经逐渐的失去吸引力。尤其是在智能手机和便携式平板电脑普及的情况下，互联网服务已经能够延伸到每个人的口袋和手心里，对所谓的“碎片化”注意力的，已经逐渐被移动设备所代替。

因此，广告主对屏幕广告的忠诚度成了影响分众发展的致命因素。分众高管指出，四季度营收期望低迷，主要受到“十一长假”等广告淡季的影响，同国内的日本厂商广告预算缩紧也有关系。联系此前刚刚宣布私有化之后，海外分析师对分众业务模式曾表示担忧：“分众到底有没有长期客户？这将是分众未来的投资人关注的问题。在欧洲，广告主的广告方案常常是一签半年或者一年，而且重复业务很多。而在中国，情况则有所不同。”杠杆融资专家也表示，楼宇广告行业对宏观经济滑坡的情势十分敏感，如果没法吸引客户，保证一定的刊挂率，分众还靠什么去赚钱？

更要命的是，分众的楼宇广告联播网制造噪音的问题已经让越来越多的人产生了抵触情绪。例如一开始就号称定位于高端商务人士的“时尚人士联播网”曾一度遇冷，因为高端楼宇、高尔夫球场、健身会所、机场等地，你安放了联播网，恰恰破坏了特定人群所需要的“时尚气氛”。

在分众楼宇液晶屏最风靡的几年前，就出现过一个看似不太重要的小插曲，人民大学喻国明教授就曾与他的学生曾对教学楼大厅的液晶屏表示强烈的不满，并在业主委员会的支持下拆除了这些制造噪音的终端屏幕。

无独有偶，在2010年4月玉树地震的全国哀悼日，网友上传了针对分众楼宇联播网产品的视频，直指“分众传媒，哀悼日播喜庆广告，请向全国人民道歉”。带有明显营销意味的广告一旦进入公共空间，必将面临不同方面的舆论压力。这些舆论压力，自然也成为公共空间广告媒介面临的风险。

O2O模式初尝败绩

为了应对移动互联网时代的冲击，分众做“互动平台”的决心已经十分明显。

2011年10月起，分众传媒率先在北京、上海、广州、深圳、南京、成都、杭州七大城市更换了新一代互动液晶屏幕，北京的楼宇LCD屏幕，即在屏幕上装有感应器，让广告内容不再是单向的传送，而是可以进行互动。美国投资分析公司Zacks Equity Research最新发布投资者报告，甚至把分众传媒股票纳入“强力买入”的名单。

但事实并非如其所愿。

分众副总裁稽海荣曾向媒体透露，“之前为了更换广告互动屏，分众传媒花了数亿资金铺到七座城市，一度造成成本压力。按照公司计划，广告互动屏的更换要铺到20个城市，仍需数亿人民币的资金投入。同时，公司着手手机广告互动、二维码、APP应用端等，并进军O2O模式。”

分众互动屏的推出，主要目的是为了推广其Q卡业务，即消费者可以从互动屏中按钮取得“Q卡”，再将个人手机号码同Q卡进行绑定(或者到Q卡的官网上注册实现)，之后就可以根据液晶屏上的演示获得不同类型的优惠信息，刷卡会使优惠信息发送到手机。

推出互动屏的初衷是对媒体平台资源的升级，从展示类广告平台进化为互动式平台。但对于这一O2O模式的尝试似乎并不乐观。在披露第三季度财报后的电话会议中，江南春透露，为了控制成本，已经“将Q卡团队进行了缩减”，此外，分众的做法是“在市场形势较好的时候，进行较多的创新尝试，在市场相对不太好的情况下，我们都会对新的业务规模进行收缩，不进行较大投入，以确保利润。因此，目前的状况是，我们在收缩新业务规模，并未将其作为发展重点。”

根据钛媒体小编的小范围观察，一些公寓和住宅楼盘电梯口的白色互动屏已经处于“维修状态”，让人不得不联想到此前的“Q卡业务因资金链断裂已经暂停”的传闻。

而往往消费者对 “绑定手机号码”的模式都倾向于慎重选择，也对Q卡业务造成了一定的推广障碍。因为Q卡业务同样会带来很大程度的广告骚扰，而互动屏恰恰将空间的骚扰转移到了手机上，推行效果差距甚远。

所谓“想象力空间有限”这个评价，看起来显得最没有杀伤力，而实际上直指分众发展的瓶颈之处。